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通货膨胀对国内股票实际收益率的影响

2014-01-21 15:24:38
来源:你我贷

【摘要】:随着全球经济的发展,金融市场不断壮大,股票投资已成为人们生活中不可缺少的一部分。自1990年建立以来,中国的股票市场快速发展且逐渐完善,取得了骄人的成绩,众多的股票投资者蜂拥进入股票市场,同时股票作为金融投资产品也受到投资者的青睐。股票之所以受众多投资者的青睐,是因为投资者想通过股票获得较高的投资收益,然而股票的收益率是否能消除通货膨胀引起的货币贬值和风险溢价,投资股票是否能在通货膨胀期间发挥保值的效果,这是众多股票投资者所普遍关注的问题。

国外对于通货膨胀与股票收益的关系研究的出发点是对费雪假说的验证,在1930年欧文费雪创作的《利率理论》中明确提出了Fisher假说。Fisher假说认为资产的预期名义收益水平是预期实际收益水平与通货膨胀水平之和。资产的名义收益率是随通货膨胀的变化而等幅变化的,他们之间的关系是一一对应的。股票是实际资产的代表,假如Fisher假说是成立的,股票价格将会受通货膨胀的影响,股价会随通货膨胀的上升而上升,两者将成正相关关系,从而认为股票可以弥补通胀导致的贬值风险。

在1970年以前的时间段,Fisher假说被国外的经济学者普遍接受,该假说认为通货膨胀率与名义股票收益率成正相关关系。股票代表着对有形资产的所有权,由货币供给量增加所产生的通货膨胀,使得货币购买力降低,人们为了避免货币购买力的降低,纷纷将手中的货币投向股票市场,使得股票的需求量增加抬高股价,从而股票的收益随之增加。可以看出投资者们将投资股票看作是未预期通货膨胀的保值手段。

但在20世纪70年代之后,通过众多经济学家更加深入和大量的实证研究表明:股票的实际收益水平与通货膨胀水平是呈显著的反向变动关系。曼德克(Mandelke),法码(Fama)等运用美国战后的消费者价格指数和股票价格指数进行研究发现名义股票收益与通货膨胀之间存在着负相关关系。Lessard和Cohn运用其他国家的数据研究也得出了与Fisher假说相悖的结论。

费雪理论与众多实证分析结论之间的矛盾就称为股票收益率与通货膨胀率之间的关系悖论。为了解释这个悖论,很多学者从不同的角度对这一悖论进行解释。其中包括法码(Fama)提出的代理假说理论,佩里(Perry)与凯文(Kevin)的波动性假说理论,托宾(Tobin)的风险溢价假说理论,Shoven、Schwert及Rubackel等的名义契约假说理论和通胀幻觉假说理论等。虽然众多的西方经济学家选择不同时间段或者不同国家的数据,运用各种计量模型进行了实证分析,但是对于如何解释这一悖论都没有统一的结论。

股票收益率与通货膨胀的关系问题慢慢进入了国内研究学者的关注范围。由于中国的股票市场还不成熟,经常会出现不同于国外股票市场的现象,投资者更需要了解国内股票市场中通货膨胀与股票收益之间存在怎样的关系,投资于国内股票市场能否弥补通货膨胀带来的货币损失,通货膨胀是否对股票收益率产生影响。因此,本文将通过实证研究,分析通货膨胀对国内股票实际收益率的影响。

本文在阅读大量文献资料的基础上,对通货膨胀的相关理论进行分析,并对2000年后发生的三次通货膨胀进行概述,分析其原因,特征等,同时分析在每次通货膨胀时期,对应的股票市场的波动状况,观察通货膨胀与股票收益变动的趋势。关于通货膨胀与股票收益的研究,国外学者费雪首先提出了“费雪假说理论”,即认为通货膨胀与股票收益呈正相关关系,该理论在20世纪30年代前被经济学者们普遍接受。但是在20世纪30年代后,学者们通过更深入的实证研究,认为通货膨胀与股票收益之间不一定是正相关,运用不同的数据、不同的模型等作出的结论不是一致的,但大部分实证结果认为通货膨胀与股票收益之间是负相关;许多学者提出了一些理论,如代理效果假说、波动性假说、风险溢价假说、通胀幻觉假说和变异性假说等,来解释这个与费雪假说相悖的结论。

本文运用2000年1月至2010年8月的月度数据,选择股票实际收益率、通货膨胀率、货币供给增长率和工业增产值增长率作为实证变量进行实证分析。本文对所选变量的时间序列运用ADF方法进行平稳性检验,非平稳序列进行差分处理,然后进行多变量的协整检验和格兰杰因果检验,在满足建立VAR模型要求的条件下,建立股票实际收益率、通货膨胀率、工业增产值增长率和货币供给增长率的向量自回归模型,并分别通过脉冲响应函数和方差分解来具体分析各变量之间的相互影响程度。基于向量自回归模型(VAR)的通货膨胀对国内股票收益率的影响实证分析结果表明:股票实际收益率、通货膨胀率、工业增产值增长率和货币供给增长率之间存在长期稳定的关系,通货膨胀率与股票实际收益率呈反向影响关系。脉冲响应函数及方差分解更具体详细地分析了股票实际收益率、通货膨胀率、工业增产值增长率和货币供给增长率各变量之间相互影响的作用。从股票实际收益率对通货膨胀的脉冲响应函数可以看出,通货膨胀对股票实际收益率有显著的影响,当通货膨胀率受到外部的冲击时,股票实际收益率的响应是持续反向的。从股票实际收益率的方差分解分析中可以看出,一个股票实际收益率波动的冲击能够解释自身波动的85%以上,通货膨胀率波动的冲击对股票实际收益率的作用大于工业增产值增长率和货币供给增长率波动冲击对股票实际收益率的作用,通货膨胀率波动的冲击能解释10%左右的股票实际收益率的波动。

总体来说,通货膨胀率、工业增产值增长率和货币供给增长率对股票实际收益率都有长期稳定的影响关系。其中,通货膨胀和货币供给增长率对股票实际收益率的影响是反向的,即通货膨胀率和货币供给增长率增加,会不同程度的使股票收益率下降。同时,通货膨胀率与工业增产值增长率、货币供给增长率之间存在循环的影响关系,货币供给增长率的增加会引起通货膨胀上升,通货膨胀上升会引起工业增产值增长率的提高,而工业增产值增长率的提高又会带来货币供给量的增加;如果不控制货币供给的过多投入,将会引起通货膨胀、工业增产值和货币供给的恶性循环,而通货膨胀又会影响股票实际收益率,通货膨胀率上升将使实际股票收益率下降。因此,通货膨胀与股票实际收益呈负相关关系,在通货膨胀时期,投资股票并非是一种规避货币购买力遭受损失的有效手段,股票也未必是通货膨胀的保值品。

本文的写作以基本的经济学理论为基础,并大量阅读相关的文献资料,注重理论分析与实证分析的充分结合,运用规范与实证相结合的研究方法,遵循了从理论先行到指导实践再到补充完善相关理论的研究思路。通过搜集查询上证收盘A股指数,消费者价格指数,工业增产值增长率和货币供给增长率等数据,并运用Excel对数据进行处理分析;在数据充足完善的基础上以实证分析为重点,运用计量经济学中处理时间序列数据的VAR模型分析通货膨胀对股票实际收益率的影响。其中实证的分析处理运用统计软件Eviews6.0完成。本文在研究过程中可能的创新之处有:

第一,国内外目前的研究成果多是对股票收益率与通货膨胀率的相关性研究,而本文主要研究通货膨胀对国内实际股票收益率的影响方向及影响大小,研究重点和角度与之前的研究成果有所不同。

第二,国内学者在进行股票收益率与通货膨胀率的相关性研究时,所选择的时间段跟不上当前股市波动的新形势。而本文运用可查询的最新数据展开实证,符合目前的宏观经济与金融形势,同时又具有时效性。

第三,在模型上进行了创新,为了突出说明通货膨胀对股票实际收益率的影响,本文在进行实证分析时,除了运用实际收益率和通货膨胀率的指标外,还引进了货币供给增长率和工业增产值增长率指标,分别代表着货币政策和宏观经济状态,更有针对性的说明通货膨胀对股票实际收益的影响。

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